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新城控股：“沙海”狂奔

一脚“油门”挺进房企前十的新城控股，还在规模扩张的道路上狂奔。

3月8日，新城控股发布2018年年报。过去一年，新城控股营业收入541.33亿元，同比增长33.58%。归属母公司的净利润104.91亿元，同比增长74.02%。合同销售额达2210.98亿，同比增长74.82%，完成年初1800亿销售目标的122.83%。 

新城控股董事长王振华（来源：官网）

新城控股想要通过在三四线城市的快速周转，复制万达当年在一二线城市的成功，但这辆急速行驶的列车并不稳健，现下需要警惕的是新城控股高杠杆扩张带来的急剧增加的负债，以及布局三四线城市带来的运营难题。

三四线赛道

新城控股驶入发展快车道的起点，是王振华提出了“现金流滚资产”的经营模式，依靠吾悦广场在一大批三四线城市出售了大量的商铺和配套住宅。 

与碧桂园相似的是，新城控股也是重点布局中国的三四线城市。新城控股董事长王振华曾经在接受采访时表示，新城控股土地储备的比例在一线城市大概在10%，二线城市40%，三线城市40%，四线城市10%。 

过往的土地获取轨迹印证了这一点。如2017年，新城控股全年耗资894亿元，新增土地122幅，土地储备达到6740万平方米，其中在三线城市占比达到了60%，新增土地楼面价仅为3175元/平方米。
低廉的地价、2017年三四线城市楼市的火爆，直接助推了新城控股业绩的大幅增长。

 从2012年161亿到2017年1260亿元，新城控股用了5年，而从千亿迈步两千亿，新城控股仅用了一年。

城市布局模仿碧桂园，但新城控股的操盘模式却更像万达，这也是“现金滚资产”的精髓所在——通过可售物业覆盖持有物业的现金流，俗称“以售养租”。

2016年11月25日，新城控股对外称，到2020年底，公司旗下购物中心吾悦广场将超过120个，开业数量将达到100个。

当时说出这句话的人是陈德力，他在说这句话之前三个月刚加入新城控股，在此之前，他的头衔是万达商业地产副总裁、万达商业管理常务副总裁、营运中心总经理。

2010年陈加入万达，据报道他“亲手打造了180个购物中心”。他执掌的营运中心也成为万达的核心部门，万达商业的12位副总裁中，有一半出自营运中心。

陈德力想要模仿老东家，依靠商业综合体获取强大的拿地能力。不一样的是，新城将投资的目光依然聚焦在了三四线城市，因为那里没有万达广场、万象城这样强劲的对手。

年报发布，陈德力交出了他的最新答卷，过去的2018年，19座吾悦广场实现开业，开业运营的吾悦广场累计达到42座。这距他提出的2020年100座吾悦广场开业目标达成的期限，还有不到2年时间。按照陈德力每年开业25个吾悦广场的计划，新城有可能在明年年底完成目标。

“新城控股越来越像万达了，不论是人员，还是特色打造。”有业内人士称。

沙漠陷阱

从千亿到两千亿，新城控股重注三四线城市并获取丰厚回报，而现金滚资产的操盘模式在财务数字上也给予公司“意外”惊喜。

从新城控股的财报中可以发现，公司净利润增长并非成色十足。公司报告期内录得归属公司股东净利润为104.9亿元，而其中投资性房地产公允价值变动产生的收益高达28.1亿元。

公允价值变动。（来源：2018年年报）

投资性房地产估值的主要受新城控股旗下商业地产项目估值影响。42座吾悦广场享受三四线市场上行红利，给公司净利润带来至少30%以上的增长。

值得注意的是，新城控股目前的资产负债率为84.57%，如果扣除这部分28.1亿元的非经常性损益，公司的负债率将超过85%。

而按照陈德力2020年100座吾悦广场的宏伟规划，如果三四线城市红利持续，也就意味着新城控股每年将轻松获得大量纸面净利润。

当然，硬币的另一面则是当市场下行，巨量的重资产将成为企业的负担，并进一步影响企业负债率和净利润。

不过在王振华看来，“三四线城市的红利仍会有3-5年的时间。”

事实可能并不乐观。随着“房住不炒”主基调的明晰以及棚改货币化逐渐收紧，已经出现多家龙头房企暂停三四线全覆盖的企业战略。

所以，新城正在做的，是让市场相信他们已经重兵的三四线城市依然有发展潜力，另一方面，他们正在调整城市布局，重点布局一二线以及热门三线城市，成功在北京获取竞得土地正是补齐一二线城市短板的信号。

不过知易行难，公司花费数十年形成的三四线城市核心布局能力不一定在一二线城市走得通。新城控股需要更熟悉这一领域的人才填充公司的空白。

今年3月，凤凰网房产独家报道中航万科首席投融官郭伟加盟新城控股，任新城控股苏州区域公司总经理。与之前频繁挖角万达高管不同的是，新城控股将目光投向了万科系高管，后者相比前者显然更有一二线城市拓展的经验。

作为履职22载的万科老将，郭伟有着丰富的财务背景，在投融资、成本采购、重组、公司管理等方面可谓长袖善舞。有业内人士对凤凰网房产表示，新城控股一直有冲刺房企第一梯队的野心，而相关财务背景人员的进入或许与接下来收并购、投融资、调整负债等方面关系密切。

此外，新城控股在商业板块布局上也按下了“加速键”。日前，新城控股集团发布人事变动公告，联席总裁、人力资源总经理袁伯银不再协助总裁分管集团其他事物，转战商业开发事业部，而袁伯银亦是昔日万科副总裁。

依靠一些新鲜血液改变企业拿地重心，这种效果不会立竿见影，2018年，新城共计新增土地储备共164幅，总建筑面积4773.24万平方米，平均楼面地价为只有2330元/平方米。

东吴证券数据显示，今年1月，新城控股新增拿地金额和拿地面积都大幅上涨，但单月拿地均价仍是只有2923元/平方米，新城尚未形成一二线城市的核心地块的规模竞争力。

新城内部人士介绍称，新城目前对项目拓展有军令状式的考核指标，开拓的决心非常强烈，“我们现在敢在一二线城市的城乡结合部拿地，就是目前看着比较荒凉的地，只要有规划，现在看起来偏的地也算优质资产。” 

不管三四线城市还是一二线城市的城乡结合部，房价高、地价低正是新城的拿地模型。

但这种聚焦低能级城市的布局方式带来的是商业运营的难题。

凤凰网房产计算，42个吾悦广场的日平均租金为2.3元/平方米，即使相较2017年的租金水平有所提升，仍然远远低于布局在一二线城市的购物中心。以代表上海正常水平的静安大悦城为例，其平均日租金为9.8元/平方米。

但新城或许并不在意低能级城市带来的运营和招商难题，市场上行时期，火爆的销售可以轻易掩盖这个尴尬。但这种模式要寄希望于不断获得低价土地以及房价走高，三四线城市以及一二线城市的城乡结合部是否还有足够多的机会等待着新城，这是个未知数。 

驼峰或稻草

对内对外多个场合，董事长王振华不断强调新城的企业文化不是“狼性”，而是骆驼——一种有着持久的耐力与任劳任怨的沙漠物种，更重要的是，“骆驼奔跑起来速度比想象中要快得多。”

战略转向，一二线大举拿地，可能成为新城控股的驼峰，持续为飞奔供给养分；当然也有可能成为压垮骆驼的“稻草”。

2018年，新城控股的资产负债率为84.57%，负债总额达到了2793.62亿，其中流动负债为2254.96亿，占负债总额的80%，债务结构亟需调整。

即使剔除合同负债，计算得出的净负债率也达到了87.18%。可做比较的是，万科2017年的净负债率只有8.8%，同样主要布局三四线城市的碧桂园的净负债率为56.9%。想要最终跻身中国房企TOP5，注定是一场背负高杠杆的艰难赛程。

新城控股过去一年的流动比率为1.17，速度比率0.4，虽然稍有好转，但仍然偏离正常参考值。

据凤凰网房产查阅，截至2018年三季度，新城控股公司经营活动现金流净额连续21个月为负值，这种状况在最后一个季度才得以扭转。投资活动产生的现金流量净额在去年一直为负数。

此外，在融资渠道紧缺、现金流吃紧的背景下，想要保证公司资金的正常运转，新城控股在2018年对银行股权并购表现出了浓厚的兴趣。

2018年7月27日晚间，新城控股公告称，公司全资子公司上海雅聚置业拟以9.73亿元收购新城实业及新城创投共同持有的江苏新启投资有限公司，通过此项交易，新城控股试图成为江南农商行、镇江农商行、常州金坛兴福村镇银行3家银行的主要股东。而在此之前，新城控股还持有苏州银行1%股权。新城控股想要将通过持有银行股权助力未来融资的想法在公告里呈现无疑。只是，此项交易在8月因涉亿元利益输送、侵占小股东权益，而戛然而止。 

一边是在头部房企挺进七千亿元，为跟随步伐，激进扩张，另一边是负债高企，需要更多现金流支撑更大野心。 

据新城控股回应，2019年前两月，新城控股以128亿元的拿地金额、474万平方米拿地面积，双双位列行业房企TOP5。 

但谨慎也开始在这家最大千亿俱乐部黑马身上表现出来，新城控股在年报中表示，力争2019年合同销售金额达到2700亿元，这与之前透露出来的3000亿元的目标有所降低。 

在2018年强势“超车”绿城中国、龙湖集团、华润置地等一众劲敌之后，二次挺进“千亿阵营”的新城控股，是否会最终如愿进入top5呢？

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