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万达腾挪失据:资本“逼宫”与财务谜团 - 凤凰网房产北京
随着约定的日期不断迫近,而IPO仍无实质进展,万达正在一步步走向生死关头。 -来自凤凰新闻客户端
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万达腾挪失据:资本“逼宫”与财务谜团

21世纪经济报道
2023-12-09 00:14

随着约定的日期不断迫近,而IPO仍无实质进展,万达正在一步步走向生死关头。

12月6日,有市场消息称,近期珠海万达商管在和投资人沟通的过程中透露,万达集团拟出售旗下位于一、二线城市的万达广场以换取流动资金,目前在和险资机构洽谈。对于珠海万达商管在香港上市的时间,万达方面表示仍无IPO时间表。

同日,万达电影公告称,实际控制人王健林拟出售万达投资51%的股权,接盘方为腾讯旗下的上海儒意投资。此次出售后,万达投资将被彻底转让,万达电影也将易主。

此前的11月,大连万达商管(珠海万达商管的母公司,下称“万达商管”)调整了一笔2024年1月到期6亿美元债务的还款计划,用来减少短期流动性压力。

促成这一系列动作的,是一纸对赌协议。

2021年9月,“轻装上阵”的珠海万达商管谋求在港股上市,并与22家投资者签订了股份转让协议,珠海国资委、腾讯、碧桂园、中信、蚂蚁金服、招商局、华平投资、郑裕彤家族等参与了投资。

其中,部分投资者与万达商管签署了对赌协议,按照协议,珠海万达商管需在2023年底前完成上市,否则要向投资者以8%的年内部收益率支付股权回购款。

2023年3月,证监会在一份有关发债的问询函中透露了其中细节,“若不能于2023年底成功上市,发行人(万达商管)需向上市前投资者支付约300亿元股权回购款。”

但在经过5次交表后,上市之门仍未打开。于是,这300亿元逐渐从远景投资变成现实压力。

虽然贵为中国最大的商业地产开发商和运营商之一,但万达的现金流水平仍不足以支付这笔款项。截至今年第三季度末,万达商管的现金及现金等价物余额127.8亿元。一位财务分析人士向21世纪经济报道记者指出,年末是商业地产的结款高峰期,但即便如此,也很难在现有基础上大幅提升。

而根据万达商管债券中期报告(2023 年) ,公司6个月以内的有息债务合计158.4亿元。也即,除300亿元的股权回购款外,万达商管尚有158.4亿元的有息债务于年内到期。

上述报告还显示,万达商管于2024年上半年到期的有息债务规模为134.17亿元。

短期偿债压力不容忽视,也解释了万达为何频繁进行资产腾挪。然而,分析万达的财务报表,更深层的答案或许隐藏在其难以解释的资产配置中。

资产腾挪

万达广场一直是万达商业版图中的核心。截至2023年3月末,已累计开业万达广场479个,分布于全国200多座城市,万达广场总建筑面积超过6600万平方米。

但为了缓解流动性压力,今年上半年,万达广场就已被摆上货架。

5月,上海松江万达广场、西宁海湖万达广场和江门台山万达广场被大家保险收购。9月,广西北海合浦万达广场被转让,接盘方为一家北海当地房企。10月,上海周浦万达广场被转让,接盘方同样为大家保险。

在近期有关险资拟收购万达广场的消息中,大家保险再度成为市场猜测的对象,但后者尚未对此作出回应。

万达电影也在出售之列。今年7月,万达文化将其持有的万达投资49%的股权,也就是9.8%的万达电影股份,售予上海儒意投资,作价22.6亿。此次出售剩余股份后,万达电影将彻底易主。

除出售资产外,万达还与投资人进行磋商,探讨债务问题。

今年5月,万达曾有13亿美元的银团贷款率先触发提前还款条款。按照约定,如珠海万达未能在2023年5月8日前完成上市,如超过66.67%份额的参贷行要求还款,则万达集团(万达商管母公司)需归还贷款。5月末,万达商管表示,经万达集团与参贷行沟通后,无一家银行提出需万达集团提前还款,该条款暂无触发风险。

随着约定上市日期的临近,万达与投资者的沟通也更加深入。一位不愿具名的知情人士向21世纪经济报道记者确认,万达有意将约定的上市时间延后,并希望能分期支付股权回购款,但投资人对此意见不一。

“在没法整体解决问题的情况下,万达与不同的投资人分别进行了协商,希望能逐个突破。”该人士表示,此举能减轻万达的短期偿债压力,但目前尚不清楚万达给各家开出的条件如何,以及投资人是否接受。

有市场消息称,万达希望引入新的投资方,并已与潜在投资方进行接触。该人士表示,无法确认该消息,但不排除万达引入新战投的可能性。

但他同时表示,在当前的市场环境下,引入新战投的难度比较大。最大的挑战在于,当前的估值逻辑与两年前不同,新投资人的出资规模和持股比例如何确定,不仅要参照当下的市场定价机制,还需考虑现有投资人的感受。而协调投资人的利益,向来是融资和资产重组中最难的部分。

理财谜团

广东省住房政策研究中心首席研究员李宇嘉认为,万达出售旗下项目的根源,在于资产过重以及现金流创造能力下降。这导致万达不得不通过断臂求生来获得短期现金流,应对短期到期债务。

这一分析不无道理。近年来,万达不断推进轻资产战略。但在400多个万达广场中,仍有近300个为重资产项目。截至2023年9月末,万达商管的资产规模约为6116亿元,其中投资性房地产4617亿元,占比约75%。

如此庞大的重资产比重,带来的流动性压力和资产减值风险可想而知。在万达商管的投资性房地产中,因借款抵押受限的规模就超过了3000亿元,极大影响了资产流动性。

同时,大公国际在一份报告中也表示,“公司投资性房地产公允价值变动收益占营业利润比重仍较高,其评估价值面临一定市场波动风险。”

应收账款增加也是影响流动性的重要原因。

万达地产是万达商管最大的客户,也是万达商管最大的应收账款来源。2020年末和2021年末,来自万达地产的应收账款余额分别为14.35亿元和22.13亿元,占比为42.11%和32.81%。但到2022年末,这一指标飙升至136.49亿元,占比接近六成。同期,应收账款余额前五名占比达66.4%。

对于应收账款飙升的原因,大公国际在报告中指出,主要是预付万达地产在建广场股权转让价款增加所致。但该机构同时指出,应收账款余额前五名占比偏高,本身就存在回收风险。

分析人士表示,近年来房地产市场陷入深度调整,房地产及其产业链企业的应收账款增加,流动性减弱,已是普遍现象。此时若过度依赖大客户,风险就会更为集中。

在万达商管的资产构成中,最令人费解的当属庞大的理财产品规模。

万达商管是从2019年开始购买理财产品的,最初购买的规模相对不大。2021年,万达的交易性金融资产规模从上年末的60亿元飙升至190亿元,到2022年末又升至285亿元,今年9月末则再度攀升434亿元。大公国际在报告中解释称,这主要是理财产品投资增加所致。

今年前三季度,万达还有超过240亿元的“其他流动资产”,其中也包含不小的理财产品规模。

穆迪在近期的一份报告中提到,截至2023年9月底,万达商管拥有约660亿元的理财产品。但不确定能否及时调动这一现金来源用于偿债,特别是用于其离岸债务。

万达从未披露过这些理财产品的详情,但从购买的规模来看,似乎是公司的重要资产配置。

一位财务分析人士向21世纪经济报道记者表示,出于资产保值增值的目的,公司购买理财产品颇为常见,但应遵循收益稳健、不影响正常流动性的原则。按照穆迪的分析,若万达无法在当下的节点上调用这笔投资,那么这笔资产配置的合理性无疑值得商榷。

实际上,万达商管的理财收益并不稳定。

根据万达商管披露的信息,2019年其理财产品的平均收益率曾达到6.93%,但此后两年均降至6%以下。2022年有所回升,今年则再度下滑。

相比于战略投资者约定的内部收益率和部分债务的资金成本,万达的理财产品或许能起到一定的对冲作用。但就绝对规模来看,相比当前的流动性需求,这些收益只是杯水车薪。

前述人士还表示,从万达的资产构成来看,“解锁”这部分理财产品,或许要比资产腾挪、债务展期更为有效。而厘清这些巨额理财资金的来龙去脉,则可能成为理解万达危机的关键。


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标签: 万达 【责编】 王婷婷(PO377)
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